惠譽評級已確認中國的長期外幣發行人違約評級爲'A+'，展望穩定。

完整評級行動列表請見本文末尾。

關鍵評級驅動因素

本次評級確認和評級展望反映了下列關鍵評級驅動因素：

中國評級受到該國穩健的外部融資、強勁的宏觀經濟表現及作爲全球第二大經濟體所具有的經濟規模的支持。中國最近幾個季度的經濟增長持續放緩，促使中國政府對經濟政策進行了調整，不再如之前主要關注去槓桿，而是實施更有利於經濟增長的措施。惠譽認爲，中國當局將不再實施可能顯著加劇中期金融風險和經濟失衡的信貸刺激增長政策，但2019年至2020年間此類政策仍是中國主權信用評級面臨的下行風險之一。

惠譽預計，中國經濟增速將從2018年的6.6%降至2019年至2020年間的6.1%。中美在G20峯會上達成共識，美國同意推遲對中國進一步加徵關稅，這有望暫時緩解中國面臨的外部壓力。但是，因兩國在談判立場上的較大差異，惠譽認爲明年中美貿易摩擦升級的可能性仍然很高。此外，中國國內需求持續疲軟，2018年10月零售銷售同比增速從2018年的10%降至8.6%。雖然中國近期出臺的經濟增長支持措施看似避免了基礎設施投資規模的進一步下滑，但惠譽認爲，繼三年上升週期後，中國房地產市場將在2019年進入溫和調整期。

此外，惠譽預計，即使中美貿易摩擦升級的程度並未超過惠譽假設的基準情景（即2019年初中國出口美國的2000億美元商品被加徵的關稅稅率將從目前的10%升至25%），明年中國出口的表現仍將疲弱。尤其是隨着外資公司拋售新進庫存，新關稅生效前的搶單給中國出口帶來的正面影響將消退。惠譽預計中國的經濟增速將繼續遠超'A'評級國家的水平，但在各種因素的綜合作用下，2019年至2020年間中國將面臨更嚴峻的宏觀環境。

中國當局相關政策趨於寬鬆的程度和範圍尚不明朗。目前爲止，寬鬆政策主要反映在財政領域，包括減免企業所得稅和個人所得稅約1.3萬億元人民幣（相當於GDP的1.5%）。即使2019年中國當局如輿論廣泛預測的進一步減稅，惠譽認爲該國目前的表內財政政策組合仍符合並將繼續符合其'A+/穩定'的評級。基於惠譽判斷：中國目前相當於GDP的48%的一般政府債務水平在未來12個到18個月裏將繼續與'A'評級國家的中位值一致。但是，大量表外準政府舉債將加劇或有債務風險及地方政府投資平臺和國有企業債務相關的隱形擔保問題，這可能導致惠譽重新評估其評級觀點。

中國已實施的財政政策主要包括多次下調銀行準備金率、增加流動性供應、一定程度上放鬆宏觀審慎監管要求以及出臺諸多指導意見以助推民營企業融資。中國的銀行間同業拆借利率持續下降，但從社會融資規模存量增速放緩（2018年10月末社會融資規模存量同比增長10.2%，而2018年1月末爲12.7%）可以看出信貸環境仍較緊張，。惠譽調整後的相關數據指標較官方數據反映更廣的中國地方政府債券融資範圍，其同樣顯示中國社會融資規模存量增速放緩（儘管基數更大）。

2018年中國影子銀行活動疲軟，可見去槓桿仍在進行。惠譽預計，中國政府將實施進一步的寬鬆政策，但爲了避免釋放明顯的寬鬆貨幣政策信號，不太可能大幅下調貸款基準利率。惠譽在之前的分析中也指出，如果不對審慎監管政策進行實質性調整，則銀行面臨的資本管束可能阻礙信貸增長再次加速。

中國的外部融資從絕對值上與'A'評級國家相比較穩健，但在2019年可能面臨更多壓力。中國經常賬戶盈餘已大幅收窄，而且市場情緒波動及中美貨幣政策分歧加劇可能令中國資本外流規模增大。惠譽估計2018年第三季度中國的資金淨流出規模將升至190億美元，雖然遠低於2014年至2016年間的資本外流規模，但與2018年前兩個季度的季度平均資金淨流入400億美元相比發生了逆轉，這也是中國自2017年末開始外匯儲備縮水870億美元的原因之一（2018年10月末外匯儲備規模爲3.05萬億美元）。惠譽預計，鑑於中國持續向消費傾斜的經濟結構調整，中國經常賬戶餘額與GDP的比率繼2018年前9個月大幅下降之後，將在2019年縮小至0%。從中期來看，這將令中國經濟更加依賴外資且更易受市場情緒波動的影響。

惠譽認爲，中國當局對國際收支平衡表可預測性降低的初步應對措施將是指導性收緊對外直接投資規模並允許人民幣的更多波動——人民幣波動可謂貫穿2018年全年。自2018年2月初開始人民幣兌美元匯率已下跌約9.8%，年初至今下跌6.2%。鑑於這些不確定因素及惠譽對政策進一步趨於寬鬆的預期，惠譽預計中國當局將在一定程度上繼續容忍匯率波動而避免使用外匯儲備進行干預，這也是惠譽預計2019年末人民幣將會跌至1美元兌7.3元人民幣的原因。這將令中國大體保持可觀的外匯儲備作爲金融緩衝工具（預計至2019年末將爲經常性外部支出的11.5倍），該外匯儲備水平應將繼續遠超'A'或'AA'評級國家。

中國經濟自1978年開始市場化改革以來已持續高速增長40年，但該國的收入水平和發達程度仍不及與其評級相近的國家。按市場匯率計算，中國人均年收入約爲9,387美元，以購買力平價計算的人均國內生產總值爲15,470美元，遠低於'A'評級國家這兩項指標的中位值——分別爲22,451美元和30,920美元。根據世界銀行治理指數等標準國際調查評估的中國治理表現也落後於評級處於'A'區間的國家。這些根本性信用劣勢影響到中國的評級。

國家主權評級模型（SRM）與定性覆蓋（QO）

惠譽依據其專有SRM授予中國的評分與'A+'的長期外幣發行人違約評級對應。

惠譽的主權評級委員會已調整SRM的輸出結果，使用QO得出中國相對於其他受評國家的最終長期外幣發行人違約評級，具體方法如下：

- 外部資金：上調一個子級，以反映SRM未捕捉到的中國外部資金優勢，例如該國的淨債權國地位及其外匯儲備規模

- 結構性特點：下調一個子級，以反映中國銀行業的弱勢，該行業的平均生存力評級較中國主權信用評級低兩個區間，這令中國的資產負債表面臨或有債務風險

惠譽的SRM模型是惠譽專有的多元迴歸評級模型，其採用了18個變量的三年中心化平均數（包括一年預測數據），以得出與長期外幣發行人違約評級對應的評分。惠譽的QO是一個前瞻性定性框架，用於調整SRM模型的輸出結果，以得出反映惠譽評級標準內的評級因素的最終評級——SRM未完全量化或充分反映這些因素。

評級敏感性因素

可能單獨或共同導致惠譽採取正面評級行動的未來發展因素包括：

- 有序解決整體債務問題及在避免對經濟增長產生嚴重負面影響的情況下緩解經濟失衡

- 市場對中國信心增強，認爲波及甚廣的或有債務不太可能對中國的資產負債表造成風險，比如有明顯證據表明政府相關企業將不再獲得政府隱性支持

- 人民幣被廣泛採用爲儲備貨幣

可能單獨或共同導致惠譽採取負面評級行動的未來發展因素包括：

- 政策環境加劇經濟失衡和脆弱性

- 不利的宏觀經濟衝擊削弱中期增長前景或公共財政

- 持續的資本外流足以削弱中國對外資產負債表的穩健性

關鍵評級假設

全球經濟表現與惠譽最近發表的全球經濟展望大體一致。

完整評級行動列表：

確認長期外幣發行人違約評級爲'A+'；展望穩定

確認長期本幣發行人違約評級爲'A+'；展望穩定

確認短期外幣發行人違約評級爲'F1+'

確認短期本幣發行人違約評級爲'F1+'

確認國家評級上限爲'A+'

確認長期外幣高級無抵押債券'A+'的評級

確認長期本幣高級無抵押債券'A+'的評級