來源：中國基金報

工銀瑞信首席投資官李劍峯：

經濟回升可期、把握股票配置機會

今年以來，受海外主要經濟體貨幣政策收縮、地緣政治衝突持續以及國內經濟穩增長內生動力不強等因素影響，A股市場仍面臨一定壓力。中央政治局會議科學研判當前經濟形勢，傳遞推動經濟運行持續好轉的政策信號，提出“要活躍資本市場，提振投資者信心”。證監會等部門陸續推出“活躍資本市場”一攬子政策，地產政策再度鬆綁，經濟增長出現企穩跡象。中期看，我國可能正站在名義GDP增速觸底回升的拐點，這將帶來企業盈利的趨勢性改善，進而帶來股票市場多元化的投資機會。

工銀瑞信首席投資官  李劍峯

一、國民經濟持續復甦，長期向好趨勢不變

今年以來，隨着經濟社會全面恢復常態化運行，穩增長、穩就業、穩物價政策效應逐步顯現，市場需求逐步恢復，生產供給持續增加，發展質量繼續提高，國民經濟恢復向好。

一是在世界經濟復甦乏力，全球通脹水平依然較高，主要經濟體貨幣政策緊縮外溢效應突出的外部環境下，我國經濟增速快於世界主要發達經濟體，彰顯出我國經濟發展的強大韌性。

二是國內擴大內需各項政策措施落地生效，消費對經濟增長的拉動逐步增強，社會消費品零售總額保持較快增長，重點領域投資增長較快，多地房地產市場隨着“認房不認貸”等政策的落實出現了回暖跡象。

三是生產供給穩中有升，規模以上工業增加值、服務業生產指數增速加快，旅遊出行、文化娛樂等服務業增長態勢良好。

四是經濟結構調整優化，服務業增加值佔國內生產總值的比重持續提高，製造業、基礎設施等投資增速快於全部投資增長，高端製造業、高技術服務業保持較快增長，綠色轉型、數字經濟等正在爲產業升級注入新的動力和活力。

五是社會預期有所改善，製造業採購經理指數（PMI）持續回升，製造業生產指數、新訂單指數和服務業商務活動指數、業務活動預期指數都位於景氣區間，爲下一步的經濟持續回升奠定了良好基礎。

綜合來看，經濟是個有機系統，不同領域相互影響。隨着內需房地產和疫情衝擊逐步減弱、外需出口保持一定韌性，我國企業整體盈利水平將不斷改善，進而帶動我國就業、收入、消費逐步呈現“正反饋、正循環”，最終使得我國名義GDP大概率不斷走強。

從長期看，我國是全球潛力最大的消費市場，擁有完整的產業體系、豐富的人力資源、便利的軟硬件基礎設施條件，新發展格局正在加快形成，高質量發展也正在全面推進，我國經濟長期向好的趨勢沒有改變。

作爲國有大型公募基金公司的投研人員，我們將認真學習領會中央政治局會議關於當前經濟形勢的科學研判，把握經濟波浪式發展、曲折式前進的規律性特徵，進一步堅定對我國經濟長期向好的基本面沒有改變的信心。

二、前瞻性把握A股市場配置機會

基於上述對國內外經濟發展趨勢的判斷，當前A股市場已經具備逐步增配的價值，特別是與固定資產投資相關度較高的大金融、上游資源週期以及傳統電力等行業的相對性價比更高，具體表現在：

（一）隨着我國名義GDP增速觸底回升，銀行、保險等大金融行業的盈利能力和估值水平有可能出現雙升共振的機會，進而增強其信用創造和服務實體經濟的能力。

（二）上游資源週期行業由於多年資本開支偏低，是當前供需矛盾相對突出的領域，體現在上游行業整體庫銷比處於低位，資產週轉率和產能利用率處於相對高位。同時，隨着近些年行業盈利逐步向好，很多公司已經或正在修復其資產負債表，整體資產負債率不斷下降，經營更加穩健，未來其整體盈利及分紅能力均存在進一步改善和提升的空間。

（三）電力行業是近些年變化最大的行業之一，隨着我國風、光等新能源建設持續推進，長期來看將不斷增強我國能源自給率並降低能源成本，但短期風、光能源仍存在供電穩定不足的特點，仍需要火電、核電等傳統電源支撐。近期國家不斷推進電力市場化改革，容量電價、輔助服務等配套制度持續完善，將有利於提升火電等傳統企業盈利穩定性和中長期價值。

（四）消費、醫藥、新能源等行業核心資產估值近兩年出現較明顯回落，基本已回落至相對合理水平，如經濟各領域“正循環”相互促進，上述行業有望逐步出現一定配置機會，值得密切關注。

工銀瑞信作爲國內資本市場的重要參與主體，認真貫徹中央政治局會議關於“要活躍資本市場，提振投資者信心”部署要求，根據公司實際制定了相關工作方案，以習近平新時代中國特色社會主義思想爲指導，深入踐行金融工作政治性、人民性，圍繞建設中國特色現代資本市場，強化作爲國有控股大型基金公司的責任擔當和引領示範效應，對照監管一攬子政策舉措，認真落實對公募基金管理人的相關要求，發揮資源配置、價格發現等功能，堅持“投資者利益至上”的經營原則，做好投資風險防控，持續加大對代表我國經濟高質量發展方向的產業的資金支持，以切實行動爲“保持中國經濟健康發展的長期態勢，共同維護資本市場的穩定發展”做出貢獻。

【作者簡介】李劍峯先生，碩士，2008年加入工銀瑞信基金管理有限公司，現任公司首席投資官。

富國天恆基金經理林慶：

堅守初心，行穩致遠

古人云：禍兮福之所倚。雖然過去兩年，A股遇到一些困難，但未嘗不是一個調整鞏固，蓄力向上的機會。對我來說，是堅守初心，從容尋找好生意好公司的機會，同時也需要少犯錯誤，以更長遠，跨越中短週期的視角看待與應對各種問題與困難。

富國天恆基金經理  林慶

什麼是好生意呢？簡要來說就是能持續獲得超額利潤的生意。我們可以從需求、商業模式和競爭三個方面來定性分析一門生意。需求是基礎，只有肥沃的土壤才能生長出豐碩的果實，不同的環境背景、發展階段和技術更新，會帶來不同的需求。商業模式是主導，產品或服務的特點（是否有差異化和粘性），生產要素的屬性，產業價值鏈的分配等，決定了生意的天花板與利潤曲線。競爭是結果，基於需求階段與不同的商業模式，競爭的關鍵點也不一樣，上中下游也不一樣，競爭的目標是獲得定價權。定性分析完成後，這門生意對應的估值方式也隨之確定。下一步，我們要判斷這個生意的發展週期與中期趨勢，找到關鍵變量並做出假設，搭建財務模型並跟蹤指標，最終完成定量的工作。

時光如梭，我管理基金產品已經8年多了，歷經數輪牛熊洗禮，我的投資理念也逐步清晰，總結爲16個字：化繁爲簡、優中選優、以我爲主、結果導向。

所謂化繁爲簡，就是找到企業生意與投資操作的本質和主要矛盾，先完成定性工作，找到“低做題難度”的機會，減少關鍵假設；所謂優中選優，就是不浪費時間在平庸的機會上，橫向比較，找最優秀的機會，等最合適的價格；所謂以我爲主，就是從能力圈出發，絕對收益爲主，少被動交易；所謂結果導向，就是務實的態度，對企業經營數據多觀察少解釋，不做強假設，對持有人負責，時刻以獲得良好的投資回報爲目標。

覆盤今年前三季度的行情，簡單總結就是兩條主線：在經濟疲弱又流動性寬鬆的背景下，以人工智能引領的高貝塔進攻板塊，和以資源品、公用事業和運營商爲主的低估值高分紅的防守反擊板塊。區別在於前者有產業的持續突破，更具想象空間，所以股價的彈性更大一些，當然調整起來波動也更大。而光伏及電池板塊，由於需求邊際變弱，競爭加劇，資金擁擠等原因，走勢相對差一些，出清可能還需要一段時間。地產及消費等經濟強相關板塊，走勢偏弱，等待經濟復甦。

中國作爲擁有14億人口和5000年文明的獨立大國，在“大變局”的時代背景下，需要找到屬於自己的成長路徑。但國際格局的改寫，與內生增長動能的新舊轉化，並不能一蹴而就。所以需要我們做好“持久戰”的準備。

個人認爲目前國內經濟進入了上一個康波週期的尾端，最缺乏“數量”的增長，因而，凡是有“數量”增長的行業和板塊都值得深度研究。比如AI、智能駕駛、機器人等代表的科技板塊；比如醫藥、保健品等代表的老齡化板塊；比如家電、汽車等代表的全球化板塊；當然還有新消費。另一方面，產業鏈中上游的化工、有色等供給側逐步出清的行業，隨着經濟的復甦，也有較大的利潤彈性。

隨着政策對股市的更加呵護，管理方式的更加有效與完善，以及養老金入市力度的逐步加大，股市與我們每個人的相關度越來越高。而隨着經濟的成熟，企業的集中度提高也是必然規律。對大部分人來說，下場創業的門檻也越來越高，而享受新經濟與規模經濟的辦法之一，可以通過權益市場，跟隨相關的公司一起成長，力爭收穫財富。

祝大家投資順利！

【作者簡介】林慶富國基金權益投資總監助理兼高級權益基金經理  14年證券從業經歷，8年投資管理經驗。復旦大學計算機應用技術碩士、產業經濟學博士畢業，實業經歷：IBM工作兩年。2011年2月加入富國，歷任助理行業研究員、行業研究員、權益基金經理、高級權益基金經理。2015年5月起任基金經理，現管理富國文體健康股票、富國天恆混合、富國興遠優選12個月持有期混合。

（風險提示：市場有風險，投資需謹慎。基金經理言論僅代表個人觀點，僅代表對行業看法，不做投資意見，不構成對產品的推薦。）

中信保誠基金王睿：

利空因素正逐步衰弱

後市或可關注四大方向

在市場震盪下行階段，市場上關於各種“底”的討論總會很多。通常政策底、經濟底、市場底的出現是有次序的，我們可以逐一分析瞭解當前潛在的機會和風險。

中信保誠基金權益投資部總監 王睿

政策層面，目前整體定調積極，國內地產政策放鬆和一攬子化債的方案已經出臺，地產下行風險和地方債務風險或整體可控，政策底已體現在對經濟和資本市場的呵護中。

從經濟基本面角度看，8月份的經濟數據陸續出現了好轉，其中有兩個數據相對較差：地產數據、出口數據。地產數據方面，政策效果顯現需要一定時間；出口數據主要受匯率計價影響，但是如果折算來看，其實沒有出現非常明顯的下滑，目前經濟或已處於低位區域。

從宏觀流動性來看，強勢美元導致了外資流出，但在A股底部出現且賺錢效應顯現後，這部分資金大概率會有比較明顯的迴流。當前美國通脹具有韌性，疊加近期原油價格回升，強勢美元可能還會維持一段時間。但是觀察美國的就業數據和消費數據，已經接近了拐點的位置，接下來如果匯率或是兩邊的股市預期發生一些變化，外資的迴流將成爲比較大的資金增量。從國內來看，8月份各方面金融數據已經出現了明顯的拐點，後面可能是一個緩慢回升的過程。

從微觀流動性來看，股市的不利因素主要是北上資金的流出、融資餘額連續三個月減少、產業資本的減持。證監會已經推出政策組合拳：統籌一二級市場平衡，優化IPO、再融資監管安排，進一步規範股份減持行爲等，對於市場都有非常大的促進作用。

從市場情緒來看，隨着外資等不利影響逐漸減弱，市場悲觀情緒已有明顯緩解。

A股目前處於歷史分位偏低的位置，成長股幾乎已處於歷史上性價比較高的時刻，且在全球範圍內都是低估的水平。整體而言，對權益市場或無需太過悲觀，目前處於利空因素逐步衰弱的過程，利空動量消耗越多、利多動量越足，後續反轉的力度可能強於預期。雖然歷史不會簡單地重複，但是對於我們來說仍然有較強的借鑑意義。

細分來看，目前順週期的確定性較高，比如重卡、建材、化工等；估值已經被壓制極低的成長股存在較大的修復空間，比如新能源、軍工、電子。 

我們始終認爲，投資就像種莊稼，經歷了這幾個月的調整，當前或已處於良好的播種期。我們現在已經選出了一些種子，這些種子有一些在變得越來越便宜，這意味着我們未來收穫的確定性也在隨着種子價格的下跌而提升。具體到成長股投資來看，經過近期的估值修復，此前積累的估值過高、交易擁擠等風險正在逐步出清，不少基本面較好的優質標的已經進入較優的價格配置區間，短期而言或許提供了較佳的入場時機。

任何一個可以長期堅持下來的投資行爲，背後都需要穩定、自洽、面對市場紛繁噪音，仍然可以堅持的一套投資體系與方法。於我而言就是“堅持框架、優化細節、對抗壓力、抵禦誘惑。”所謂遠見者穩進，穩健者遠行。投資需要遠見，如果把時間稍微拉長，播種到收穫的過程或許會更加從容。

波動本身不是風險，相反，因爲波動錯失資產配置良機纔是風險。我們相信，每一次逆勢佈局都是在爲未來播種，在追求長期收益的道路上，我們與您同在。

【作者簡介】王睿，中信保誠基金權益投資部總監，經濟學碩士。曾任職於上海甫瀚諮詢管理有限公司，擔任諮詢師；於美國國際集團（AIG），擔任投資部研究員。2009年10月加入中信保誠基金管理有限公司，歷任研究員、專戶投資經理、研究副總監、權益投資部副總監，現任權益投資部總監，基金經理。王睿的投資目標是尋找有保護的成長，通過中觀比較與自下而上相結合，努力挖掘三年一倍的投資機會，均衡成長，控制波動。