第一部分 綜述

8月上中旬由於搶收預期以及下游的消費情況較好等因素驅動國內棉花價格繼續大漲，鄭棉2201合約價格從17500元/噸附近最高上漲18500元/噸，但是8月下旬一方面由於宏觀層面公佈的國內7月份數據普遍轉差，且美聯儲貨幣收緊預期也越來越強，大宗商品整體下跌，原油更是技術性轉勢，棉花跟隨下跌，另一方面由於當前棉花絕對價格較高，政府層面也出臺了關於儲備棉的新規，市場解讀政府對棉花價格的容忍度下降，未來可能會出臺更多的措施來調節市場價格。因此8月份的棉花價格出現了先漲後跌的趨勢。同樣美棉也先漲後跌，價格從8月初的90美分附近最高漲至96.7美分/磅，之後也出現了較大幅度的下調，但是美棉走勢從技術圖形看上漲趨勢仍未結束。

國內市場的基本情況是供需兩旺，8月份棉花除了有大量的商業庫存，儲備棉和進口棉纔開始大量流入國內市場，從供應端來看在新花上市前市場上供應仍然比較充足，可能會存在結構性的短缺，但是從整體量上來看仍比較充足。但是我們也需要看到國儲庫存大量下降，和高峯期比現在是非常非常低的。此外7月份的商業庫存數據雖然絕對值較高，但量要比前兩年都低。因此供應端雖然寬鬆，但長週期以及近兩年同期來看棉花仍是一個去庫存的週期。需求端，本來9、10月份是應該是紡織品服裝的消費旺季，但是今年的情況預計會和往年也有所不同。首先是內需方面，從7月份的內需數據來看，消費情況可能並不如預期那麼好，但雙“11”的節假日消費預計仍將提升國內的消費情況。其次從外需上來看，今年由於疫情影響，歐美的聖誕節補庫節奏整體提前，美國的許多訂單都在9月之前就結束了，但是東南亞的疫情一定會有大量的外單流到中國市場。所以綜合考慮，外需方面可能並不如預期那麼好，但有其他國家的訂單做補充，預計整體情況仍不錯。

綜合來看，棉花供應和需求端都有利多有利空，短期內市場對棉花政策層面利空的預期又和新花搶收的利多預期有衝突。短期內多因素交織，行情的走勢更多的取決於近期的不確定因素的驅動。如果先不考慮宏觀層面的影響，僅從棉花的基本面來看，新花搶收是一定的，短期市場更擔憂的是政策面出臺更多的利空政策，比如繼續增發滑準稅配額，如果確定增發滑準稅配額再疊加宏觀面的利空影響可能趨勢性的下跌就形成了，搶收也最多是下跌過程中的一個反彈行情；如果政策面的利空落空，再疊加搶收新花預期可能短期內仍能夠維持一個震盪略偏強的趨勢，但是前期的高點可能比較難突破了。

第二部分 綜合分析

一、國際市場

全球：根據8月份USDA的全球棉花供需平衡表數據顯示，8月USDA下調美國棉花產量11.7萬噸至375.9萬噸，下調巴西棉花產量16.3萬噸至272.2萬噸，上調澳大利亞棉花產量10.9萬噸至95.8萬噸，全球棉花產量下調11.9萬噸至2587.5萬噸。全球棉花消費量變化不大，近上調3.7萬噸至2685.1萬噸。全球棉花期末庫存中，下調巴西棉花期末庫存14.8萬噸至269.4萬噸，全球棉花期末庫存下調11.2萬噸至1899.1萬噸。

表1：美國農業部（USDA）2021年8月份全球棉花產銷預測（萬噸）

數據來源：銀河期貨、USDA

美國：8月份市場根據美棉較好的優良率都預計USDA將上調美棉產量，但是USDA卻是出乎意料的下調了美棉的產量。USDA報告將美國2021/22年度棉花棄種率上調至12%，單產下調至800磅/英畝，產量下調11.7萬噸至375.9萬噸。新年度美棉苗情較好，優良率高於往年同期，差苗率低於往年同期，未來產量調增的概率較大。銷售端，由於中國簽約美棉量較少且東南亞近期由於疫情簽約量也略有下降，美棉整體的簽約銷售情況都比較差。之前美棉的大幅上漲很大一部分基本棉原因是由於美棉的期末庫存量大幅下降，但是從新年度美棉的產量以及銷售情況來看，每年的基本棉並部樂觀。

根據USDA最新報告，美國農業部8月22日發佈的美國棉花生產報告顯示，美國棉花結鈴進度爲79%，比去年同期低8個百分點，比過去五年平均值低10個百分點。美棉吐絮率14%，比去年同期低7個百分點，比過去五年平均值低5個百分點。美國棉花生長狀況達到良好以上的佔71%，較去年同期高25個百分點，差苗比例爲6%，比去年同期低19個百分點。綜合來看今年的棉花苗情非常不錯。

圖1：生長狀況好+生長狀況非常好佔比

數據來源：銀河期貨、wind

圖2：生長狀況不好+生長狀況非常不好佔比

數據來源：銀河期貨、wind

根據USDA最新報告，截至8月12日一週美國2021/22年度陸地棉累計簽約量爲118.36萬噸，簽約進度爲37%，5年均值爲46%，截至當周累計裝運量爲9.34萬噸，裝運進度爲3%，5年均值爲3%。新年度美棉籤約量爲118.36萬噸，大幅低於往年同期的簽約量，分析其主要原因是中國簽約差，前幾年同期中國已經簽約了美棉四五十萬噸，但是今年中國簽約新年度棉花的量還不到二十萬噸，因此中國簽約量大小將對未來美棉的基本面影響很大。

表2：新年度美棉籤約出口情況

數據來源：銀河期貨、USDA

圖3：美棉籤約量統計（萬噸）

數據來源：銀河期貨、wind

圖4：中國簽約美棉量統計（萬噸）

數據來源：銀河期貨、wind

印度：本年度棉花作物受旱情影響推遲播種，加之後期地區降雨不均，其單產或將進一步下滑。根據相關報告顯示：截至8月6日，印度棉花種植總面積爲1161.72萬公頃，達到正常面積的94%，與去年同期的播種面積相比減少6%，其中馬邦播種面積達387.4萬公頃，達到正常面積的92%，古吉拉特邦播種面積爲222.23萬公頃，達到正常面積的85%，特倫甘納邦播種面積爲223.4萬公頃，達到了正常面積的123%。

印度棉花協會發布7月月報，本年度產量以及期末庫存預期環比雙雙減少。從分項數據來看，本年度產量預期小幅減至602.7萬噸；國內棉花需求上調至561萬噸，較6月基本持平；出口量預期130.9萬噸，較6月調增8.5萬噸，增幅6.9%；期末庫存減至140.3萬噸，環比減少12.2%。據悉截至8月9日印度CCI棉花仍有14.8萬噸，其中2020/21年底棉花13.3萬噸。

印度宏觀方面政府大放水，對其國內的大宗商品都有影響。棉花基本面，其國內期末庫存連續下降，庫存消費比也連續下降，而印度國內的消費預計隨着印度疫情好轉訂單預計也將大量回流，消費端有明顯的利好。此外，國際棉花價格大幅上漲，無論是美國還是中國市場棉花價格都持續走高。綜上多因素影響，印度棉花價格也創了自2011年以來的新高。

表3：印度棉花供需平衡表（萬噸）2021.8

數據來源：USDA、銀河期貨

圖5：印度棉花現貨S-6價格走勢

數據來源：銀河期貨、wind

圖6：印度棉花現貨S-6價格季節性走勢

數據來源：銀河期貨、wind

二、國內市場：棉花庫存下降明顯，內外需求現分歧

概述：8月份國內棉花供應仍充足，250多萬噸的商業庫存+大量進口棉+儲備棉，按照儲備棉成交40萬噸，棉花進口量30萬噸（每月15萬噸）計算，預計在10月份新花大量上市前的2個月裏面有三百多萬噸的棉花供應量，棉花供應相對充足。消費端，7月國內消費數據大幅下調，與之前的預期差距較大，8月份仍是紡織行業傳統淡季，但是從8月下旬開始行業將逐漸進入旺季，未來9、10月份都是棉花消費的旺季，市場更是在爲“雙11”的訂單做準備，預計未來國內消費環比將逐步好轉，但是同比或者說和2019年相比內銷數據就存在較大的不確定性。外銷數據仍然不錯，外需數據不錯一方面是由於東南亞其他國家疫情導致的部分地區封鎖，訂單外流，另一方面是由於美國、歐洲等地的消費復甦帶來的，未來聖誕節備貨等等也會給外需持續的動力。

表4：中國棉花供需預測（2021年8月）單位：萬噸

數據來源：銀河期貨、wind資訊

1、商業庫存大幅下降，新疆棉需求好

商業庫存：當前處於消化商業庫存階段，棉花的商業庫存繼續下降。根據中國棉花信息網數據，7月底全國棉花商業庫存爲250.3萬噸，環比下降51.43萬噸，同比減少36.11萬噸，其中新疆庫棉花117.21萬噸，環比減少40.18萬噸，同比減少13.59萬噸，內地庫棉花77.09萬噸，保稅區棉花56萬噸。

7月出疆棉總計發運26.11萬噸，環比減少7.84萬噸，減幅17.4%。其中，通過公路發運15.67萬噸，環比減少4.62萬噸，同比增加4.36萬噸；新疆專業倉儲出疆棉通過鐵路發運量總計10.44萬噸，環比減少3.22萬噸。

7月份商業庫存大幅下降，商業庫存下降幅度明顯，目前的棉花商業庫存已經低於去年和前年同期，因此市場可能的感受是新疆棉花供應比前兩年略緊。在今年棉花大量進口的前提下，棉花商業庫存仍大幅下降，也能側面反映出棉花的需求是非常不錯的。

圖7：全國棉花商業庫存走勢

數據來源：銀河期貨、中國棉花信息網

圖8：新疆棉出疆量統計

數據來源：銀河期貨、中國棉花信息網

2、棉花進口量仍大，市場預測將增發配額

7月底8月份紡織企業逐漸都領到了棉花進口配額，預計8、9月份棉花通關量將大增。近期棉花價格高企，國家在儲備棉方面公佈新政僅允許紡織企業競拍國儲棉，控制貿易商參與企業競拍從而來影響市場棉花價格，由此市場推測目前棉花價格太高，超過了國家的容忍度，國家下一步的動作可能就是增發滑準稅配額，畢竟之前市場也曾有傳言說今年國內會增發200萬噸滑準稅配額，但是實際上之前僅發了70萬噸的配額，後期通過增發配額來調控市場供應量也屬於合理推測範圍。

據海關統計數據，2021年7月我國棉花進口量14萬噸，較6月減少17.6%；較去年同期減少1萬噸，減幅在6.7%。2021年我國累計進口棉花168萬噸，同比增加61.5%。2020/21年度以來（2020.9-2021.7）累計進口棉花265萬噸，同比增加82.7%。未來兩個月隨着配額大量到了紡織企業手中，預計進口量也將增加。

圖9：中國進口棉花情況

數據來源：銀河期貨、中國棉花信息網

圖10：1%徵稅下內外市場棉花價差

數據來源：銀河期貨、中國棉花信息網

3、儲備棉新政公佈，成交均價開始回落

2021年儲備棉輪出時間爲7月1日至9月30日，目前來看儲備棉受到市場歡迎，成交率維持在100%，成交均價直逼現貨價格。7月5日至8月24日累計成交總量35.05萬噸，成交率100%。儲備棉輪出以來成交均價一路上漲，其中新疆棉成交均價從16500元/噸附近最高上漲至18200元/噸，地產棉漲幅基本上也類似。但是8月23日晚上中儲公佈了新的公告，表示從8月24日開始，僅允許紡織企業競拍國儲棉，且僅限於本企業自用。該政策公佈後儲備棉的搶拍力度下降，儲備棉的成交均價也開始回落。具體政策如下：

爲保障棉紡織企業用棉需要，經有關部門研究決定，現就2021年中央儲備棉輪出有關事項公告如下：

1）自2021年8月24日起至本年度輪出結束，儲備棉輪出交易僅限紡織用棉企業參與競買，停止非紡織用棉企業參與競買。如非紡織用棉企業違規參與競買，結果無效，並取消其今後參與儲備棉輪換交易資格。

2）紡織用棉企業購買的儲備棉，僅限於本企業自用（競買企業與紡織用棉企業的統一社會信用代碼或稅務登記號必須相同），不得轉賣。否則一經發現，將取消其今後參與儲備棉輪換交易資格。

本政策公佈後，儲備棉的競拍均價下跌，但是成交率仍然是100%，說明儲備棉仍然受到紡織企業的歡迎，但是隨着競爭對手減少，紡織企業可以更加理性的參與競拍。未來儲備棉成交預計仍將積極，但是成交均價預計將類似於8月24日的情況。

圖11：儲備棉成交均價走勢

數據來源：銀河期貨、中國棉花信息網

圖12：新疆棉成交均價-9月合約收盤價

數據來源：銀河期貨、中國棉花信息網

4、需求仍不錯，紗布庫存持續低位

市場需求較好，棉紗貿易商積極採購棉紗，使得紡織企業積極備原料庫存，而紗布庫存仍處於低位，目前紡織企業的利潤雖然較之前有下降，但是仍處於相對高位。根據中國棉花信息網數據，截至7月底紡織企業在庫棉花工業庫存量爲91.45噸，較6月底增加6.99萬噸，同比增加了28.5萬噸。根據中國棉花信息網數據，截至7月底，紡織企業紗線庫存天數爲9.82天，較6月減少0.45天，同期坯布庫存天數爲17.89天，較6月增加0.44天。利潤方面，8月雖然棉花原料價格上漲，但是棉紗反映相對遲鈍，漲幅明顯不及原料價格上漲，但是隨着8月下旬原料價格的下跌，紡紗利潤略有恢復，目前C32S的利潤每噸仍在一千多元。

棉花的短纖替代品的價格近期基本上維持一個震盪走勢，而下游紗線替代品走勢甚至出現了明顯的疲軟態勢，可見終端下游的消費支撐作用也不是那麼強。

9、10月份是紡織行業的傳統旺季，但是今年後期預計外需動力不足，主要靠雙“11”帶動起來的內需市場，因此預計9、10月份紗布銷售情況仍不錯，但是也不會比現在好太多，紡織企業的紡紗利潤預計仍將能夠維持當前的情況。

圖13：棉花工業庫存走勢（萬噸）

數據來源：銀河期貨、中國棉花信息網

圖14：純棉紗C32S現貨利潤

數據來源：銀河期貨、中國棉花信息網

圖15：紗線庫存週期走勢（天）

數據來源：銀河期貨、中國棉花信息網

圖16：坯布庫存週期走勢（天）

數據來源：銀河期貨、中國棉花信息網

圖17：替代短纖價格走勢

數據來源：銀河期貨、中國棉花信息網

圖18：粘膠紗和滌綸紗價格走勢

數據來源：銀河期貨、中國棉花信息網

5、內需大幅轉差，外需仍表現不錯

內銷：7月份國內經濟數據轉差，零售數據雖然同比仍較高，但是環比下降幅度明顯，消費端未來面臨較大壓力。國家統計局數據：7月份我國限額以上服裝鞋帽、針紡織品類零售額945億元，環比下降19.5%，同比增加6.3%。截至7月服裝鞋帽、針紡織累計零售額7673億元，同比增加28.8%，較2019年同期增加2.3%。相比今年上半年國內紡織品服裝內需數據的大幅好轉，7月份的服裝鞋帽、針紡織品類零售數據降幅非常明顯。隨着疫情後國內消費的快速提升後面臨的平淡時期以及國內經濟的增速放緩，除去季節性的因素外國內消費的最好時間或許已經過去了。

出口：越南、孟加拉國以及印尼等東南亞國家疫情再次爆發導致部分東南亞的紡織品服裝訂單都回流到了中國，2021年我國的紡織品服裝出口數據表現亮眼。據海關最新數據統計：7月我國紡織服裝出口282.73億美元，同比下降9.7%，其中紡織品出口116.98億美元，同比下降26.8%，服裝出口165.75億美元，同比增長8.2%。2021年1-7月，紡織服裝累計出口1686.4億美元，同比增長7.8%，其中紡織品出口803億美元，同比下降10.9%，服裝出口883.4億美元，同比增長33%。

出口情況較好有兩方面原因，一方面是由於主要消費國，如美國和歐洲消費較好，特別是美國大量放水後市場消費情況持續大好，但是也存在隱患，一旦美國歐洲貨幣有收緊則消費會出現較大的下滑；另一方面是由於東南亞主要的紡織品服裝生產國家如越南、孟加拉國等國家疫情嚴重導致大量訂單迴流我國，但是這種訂單的迴流並不是內生的競爭力，而是外部的疫情導致，一旦東南亞的疫情得到控制後訂單還是會流出去的。此外由於今年海運運費大漲，集裝箱大量短缺且疫情導致整體貿易流程時間變長，所以美國和歐洲的聖誕節訂單都提前下來了，整個外單的下單節奏都提前了，所以大家今年感覺淡季不淡，這也將導致未來的出口大概率會呈現旺季不旺的現象。

圖19：限額以上服裝鞋帽、針紡織品類零售額

數據來源：銀河期貨、國家統計局

圖20：限額以上服裝鞋帽、針紡織品類累計零售額

數據來源：銀河期貨、國家統計局

圖21：我國服裝出口額走勢

數據來源：銀河期貨、海關總署

圖22：我國紡織品出口額走勢

數據來源：銀河期貨、海關總署

6、倉單

倉單方面，截至8月25日，鄭商所期貨倉單已生成9412張，有效預報倉單量1037張，合計10449張，按照每張倉單40噸計算，合計倉單棉量爲41.8萬噸，較7月減少19萬噸。近期倉單流出速度加快，也能反映出市場對棉花的需求情況仍不錯。

圖23：倉單數據（倉單+有效預報）季節性變化情況

數據來源：銀河期貨、wind

第三部分 交易邏輯

宏觀方面，中國公佈的7月份的各項經濟數據都比較差，而中國又是全球製造業消費的引擎，如果中國的數據轉差，預示着全球的大宗消費都可能轉差。美聯儲雖然短期內仍不願意貨幣收緊，仍希望寬鬆的貨幣政策來刺激經濟的增長，但是縮表預期就像一把橫在大宗商品頭上的劍，商品整體都不敢有抬頭的走勢，而且原油的趨勢性走低也有帶領着大宗商品有走熊的趨勢，因此從宏觀層面對棉花市場的影響都是相對比較偏空的影響。

國外市場，美國方面，考慮當前的新花優良率情況，未來新年度棉花產量後期可能會調增。消費方面，近期美陸地棉籤約銷售情況一般，新年度簽約進度低於往年同期，美棉基本面一般，雖然美棉的期末庫存較低，但是基本面也不足以支撐大幅度的上漲，除非近期美棉的天氣出現較大的變數。印度新年度棉花播種進度低於去年同期，印度國內的棉花庫存下降，未來消費將逐漸增加，短期內處於棉花緊供應狀態，但是當前印度棉花價格已經處於歷史性高位，後期風險比較大。

國內市場的基本情況是供需兩旺，8月份棉花除了有大量的商業庫存，儲備棉和進口棉纔開始大量流入國內市場，從供應端來看在新花上市前市場上供應仍然比較充足，可能會存在結構性的短缺，但是從整體量上來看仍比較充足。但是我們也需要看到國儲庫存大量下降，和高峯期比現在是非常非常低的。此外7月份的商業庫存數據雖然絕對值較高，但量要比前兩年都低。因此供應端雖然寬鬆，但長週期以及近兩年同期來看棉花仍是一個去庫存的週期。

需求端，本來9、10月份是應該是紡織品服裝的消費旺季，但是今年的情況預計跟往年有所不同。首先是內需方面，從7月份的內需數據來看，消費情況可能並不如預期那麼好，但雙“11”的節假日消費預計仍將提升國內的消費情況。其次從外需上來看，今年由於疫情影響，歐美的聖誕節補庫節奏整體提前，美國的許多訂單都在9月之前就結束了，但是東南亞的疫情一定會有大量的外單流到中國市場。所以綜合考慮，外需方面可能並不如預期那麼好，但有其他國家的訂單做補充，預計整體情況仍不錯。

綜合來看，棉花供應和需求端都有利多有利空，短期內市場對棉花政策層面利空的預期又和新花搶收的利多預期有衝突。短期內多因素交織，行情的走勢更多的取決於近期的不確定因素的驅動。如果先不考慮宏觀層面的影響，僅從棉花的基本面來看，新花搶收是一定的，短期市場更擔憂的是政策面出臺更多的利空政策，比如繼續增發滑準稅配額，如果確定增發滑準稅配額再疊加宏觀面的利空影響可能趨勢性的下跌就形成了，搶收也最多是下跌過程中的一個反彈行情；如果政策面的利空落空，再疊加搶收新花預期可能短期內仍能夠維持一個震盪略偏強的趨勢，但是前期的高點可能比較難突破了。

策略：

單邊策略：短期內若無新消息刺激，棉花區間震盪概率大，下方17200-17300附近支撐作用大，上方18000壓力比較大。

套利策略：強現實弱預期，可考慮1-5正套。

期權策略：關注棉花期權累購累沽策略。

銀河期貨 劉倩楠