大越期貨：PTA：成本需求雙重走弱

綜述

成本端方面，油價破位下行，PTA受成本端拖累明顯。PX方面，石腦油價格相對比較堅挺，PXN價差位於較低水平，近期國內PX負荷有所抬升，預計後市PXN仍將承壓，關注新增裝置檢修的情況。PTA方面，短期累庫格局維持，隨着加工費不斷壓縮，大廠裝置檢修意願增加。聚酯方面，受庫存壓制，幾家聚酯大廠自律減產，在實際產量基礎上減產25%，市場心態較弱。終端方面，今年旺季表現不及預期，織造企業新訂單接單表現慘淡，內需提前熄火，外需推遲釋放。綜上所述，PTA自身基本面疲軟疊加成本走弱，反彈缺乏驅動，後市預計維持震盪偏弱爲主。

第一部分行情回顧

圖1：WTI原油主連

資料來源：文華財經大越期貨整理

圖2：ZC2201合約

資料來源：文華財經大越期貨整理

近期聚酯原料成本端的行情繼續分化，油價高位快速回落，從11月以來，油價出現明顯鬆動，目前盤面已經下破前期頸線位置，形成頂部形態，市場普遍認爲四季度油市供需缺口幅度將會收窄，油價難以再度新高，近期變種病毒的因素更是令利空情緒迅速發酵。而煤低位盤整，煤價整體跌幅不大。

從價格來看，PTA與成本端關聯性極高，尤其是低加工費的時代，今年每一輪PTA的上漲行情都會伴隨着成本端的推動；而下跌過程中，PTA啓動往往先於成本，這就是基本面疲軟的一種表現。

第二部分基本面分析

一、供需數據

1、PX累庫放緩

圖3：中國PX負荷

資料來源：CCF 大越期貨整理

圖4：PX進口量

資料來源：Wind 大越期貨整理

圖5：PX月度供需平衡表

資料來源：CCF 大越期貨整理

進入10月以來，部分PX裝置由於故障與意外而導致停車，PX的供需情況有所好轉，累庫速度出現減緩的情況。從PX的負荷來看，今年下半年持續走低，但是產量在9月末10月初才真正出現回落。9月份以來，檢修裝置明顯增加，其中浙石化的裝置是市場非常關注的點，原本浙石化二期新裝置受制於配額問題，一直維持低負荷運行，但在10月25日1200萬噸進口原油配額髮放之後，其負荷仍舊維持低位，使得市場預期一再推後，直到11月末，負荷才明顯上升。

進口方面，國內PX進口的情況相對維持穩定，在近年來國內大型煉化一體化項目的投產擠壓下，目前進口依賴度不足40%，今年的進口因素對於PX的供需情況影響較小。

2、PTA累庫增加

圖6：PTA月度供需平衡表

資料來源：CCF 大越期貨整理

今年PTA社會庫存高位去化狀態已經維持相當一段時間，進入8月以來，受到限電因素的影響，PTA供需兩端呈現雙弱的格局，隨着後市限電逐漸放鬆，由於PTA行業能耗佔比並不高，負荷迅速回升，且裝置檢修計劃偏少，在終端需求持續疲軟的背景下，累庫格局持續維持。

二、供需格局及產業狀態分析

1、石腦油裂解價差處於高位，PXN價差承壓

圖7：石腦油利潤

資料來源：CCF 大越期貨整理

圖8：PXN價差

資料來源：大越期貨整理

今年石腦油裂解價差是比較可觀的，原因有兩個方面，第一：上半年國內石腦油的進口相較去年明顯減少。第二：石腦油與LPG互爲替代關係，今年能源類商品價格中樞明顯上移，LPG也不例外，這使得石腦油作爲原料的經濟性大幅提升。

石腦油價格高位直接令PXN雪上加霜，原本由於集中投產下極低的PXN水平再度走弱，低加工費下PX與油價的相關性大大增強，變相打通了PTA與油價的聯繫。隨着國內PX負荷不斷恢復，預計後市PXN將長期處於低位。

2、PTA出口表現亮眼，低加工費下裝置檢修預期顯現

圖9：PTA進出口

資料來源：Wind 大越期貨整理

圖10：PTA內外盤加工差

資料來源：CCF 大越期貨整理

2021年我國已經轉爲PTA淨出口國家。PTA的高出口是與內外盤加工費密切相關的。今年外盤加工差明顯高於內盤加工差，經過三輪產能集中投放週期後，國內裝置加工費大幅壓縮，具備出口套利能力的企業紛紛尋找新的出路，這也是國內企業在低加工費下的另一種出路。但是從需求角度來看，出口的拉動作用仍然非常有限，僅爲5%左右。

圖11：PTA現貨加工費（考慮醋酸）

資料來源：Wind 大越期貨整理

圖12：PTA現貨加工費

資料來源：Wind 大越期貨整理

今年醋酸的價格奇高，導致在計算加工費的過程中不得不去考慮醋酸的成本，考慮醋酸以後，當下的加工費僅在300元/噸附近，該加工費對於大部分PTA企業來說都面臨虧損的壓力，少量新裝置由於能耗和物耗偏低，可以保本。因此，今年PTA長停的裝置增加，目前國內已經有831.5萬噸裝置處於長停狀態，佔總產能的12.6%。

10月末，市場上確定的檢修計劃寥寥，但隨着近期加工費不斷壓縮，部分大廠的檢修意願逐漸顯現，目前來看，12月亞東石化75萬噸裝置、英力士120萬噸裝置、福建百宏250萬噸裝置、恆力石化250萬噸裝置、逸盛石化225萬噸裝置都將面臨檢修。後市需要重點關注恆力與逸盛兩家大廠的檢修計劃是否推遲。

3、PTA庫存高位，下游採購積極性有限

圖13：PTA庫存結構

資料來源：CCF 大越期貨整理

圖14：PTA現貨基差

資料來源：CCF 大越期貨整理

9、10月份港口現貨流通性緊張的局面相較前期大大緩解，由於10月下旬現貨出現無風險套利的機會，導致社會庫存與部分港口現貨轉移至交割庫，緩解了現貨拋貨對於市場的衝擊，現貨市場流通性再次出現了一定程度的緊縮，但其餘環節庫存均處於較高水平，下游對於原料端的採購積極性有限。

三、下游市場分析

1、終端負反饋下聚酯工廠自律性減產

圖15：聚酯負荷

資料來源：CCF 大越期貨整理

圖16：江浙織機開機率

資料來源：CCF 大越期貨整理

圖17：聚酯加權庫存天數

資料來源：CCF 大越期貨整理

圖18：聚酯產業鏈加權現金流

資料來源：CCF 大越期貨整理

受到前期限電放鬆影響，聚酯負荷不斷回升，但終端需求無法支撐較高的聚酯開工，目前聚酯工廠庫存已經處於較高水平，雖然測算即期現金流仍然處於高位，但實際難以有效兌現。受制於庫存壓力，主流滌絲大廠開始自律減產、檢修，且自律性減產、檢修尚未完全到位，主流滌絲工廠對滌絲有庫存貶值預期，預計後市整體負荷將呈現高位回落。

2、旺季不及預期，新訂單表現慘淡

圖19：下游織造訂單指數