核心觀點：

⚫宏觀：南非宣佈發現新變異病毒Omicron，初步數據顯示其傳染性顯著高於Delta變異病毒，並可能具有更強的免疫逃逸特性，引發全球擔憂。短期市場風險偏好將會受到抑制。

⚫供應：鎳礦主要來源的菲律賓進入雨季，國內鎳礦港口庫存已經進入季節性去庫。國內鎳鐵廠收到的先限產影響逐漸消退，開始較多的復產鎳鐵價格從高位逐漸回落。電解鎳本身的產量基本維持穩定，但由於進口窗口持續關閉進口量受限，因此總的供應量上略微偏緊。

⚫需求：同樣由於限電限產放鬆不鏽鋼及其下游企業皆有復產的現象出現對於鎳元素的需求皆有所增加。不鏽鋼當前基差已經修復到正常水平甚至略有偏低，且由於不鏽鋼的需求本身從現實和預期來看都並不好，中期依然偏空。因此不鏽鋼當前價格結構呈現的深度back結構更多是由於對遠期的不看好造成的，這也使得不鏽鋼空頭入場比較困難。鎳的另一條下游支線新能源方面，新能源汽車產銷持續向好對於鎳價形成支撐，在工信部發布鋰電池行業規範後，高鎳化趨勢未見加快，持續利好鎳價。

⚫庫存：庫存方面國內外去庫趨勢趨於一致，且都處於較低的絕對位置，利於價格上漲。

⚫結論：基本面略微偏多。

⚫操作建議：可在回落至MA120日均線附近輕倉做多

一、行情回顧

圖1：滬鎳指數價格走勢圖

資料來源：Wind，信達期貨研發中心

11月鎳價總體呈現衝高回落的態勢。月初，滬鎳主力合約價格在11月第一週基本呈現築底的跡象，小幅下降後與第二週小幅回升，然後又小幅下降。前三週總體呈現窄幅震盪的態勢。11月的第四周受到房地產政策鬆動影響，以及不鏽鋼產業鏈中鎳鐵和不鏽鋼企業復產消息的影響，鎳價衝高，一度超過156000元/噸，後在消耗完本輪情緒後快速回落。回落原因基於兩個方面，一則鎳鐵價格開始回調，不鏽鋼企業在原料端選用純鎳的邏輯邏輯支撐不再；二則是由於南非宣佈發現新變異病毒Omicron，初步數據顯示其傳染性顯著高於Delta變異病毒，並可能具有更強的免疫逃逸特性，引發全球擔憂，短期市場風險偏好會受到抑制。

二、供需關係分析

1.2021年鎳格局持續轉變

根據安泰科測算，2020年全球供需平衡由供應短缺3.1萬噸轉入供應過剩11.8萬噸。而2021年全球需求增加將有20萬噸，而供應增速僅15萬噸，供應剩餘將減小5萬噸左右。轉至國內由於受到印尼精礦政策的影響，原料端偏緊，中國原生鎳在受到疫情影響較小的情況下依然減產15.6萬噸，而需求端前期雖受到疫情影響，但是後期因新能源汽車向好以及下游不鏽鋼高排產的影響需求減量較小，僅1.9萬噸，供應缺口擴大至59.7萬噸。預計2021年印尼禁礦政策不會發生改變，而菲律賓的鎳礦品質明顯下滑，供應端偏緊的情況很難發生改變。疊加國內需求端會受到全球經濟復甦的影響小幅拉動，供應缺口還將穩步擴大，預計將至64.1萬噸。由於印尼禁礦政策以及海外疫情影響，今年國內鎳礦供需將出現不可逆轉的缺口格局。

表1：全球原生鎳供需平衡表 單位：萬噸

資料來源：SMM，信達期貨研發中心

圖2：國內鎳表觀需求 單位：噸

資料來源：SMM，信達期貨研發中心

2．國內供給結構

2.1 鎳礦供應及礦山情況

2021年10月份中國鎳礦砂及其精礦進口量4476207.423噸，環比下降21.25%，同比下降12.2%。其中，中國自菲律賓進口鎳礦量401.18萬噸，環比減少118.31萬噸，降幅22.77%；同比減少59.82萬噸，降幅12.98%。自印尼進口鎳礦量11.37萬噸，環比增加2.98萬噸，增幅35.52%；同比增加0.4萬噸，增幅3.61%。自其他國家進口鎳礦量35.06萬噸，環比減少5.48萬噸，降幅13.53%；同比減少4.62萬噸，降幅11.65%。2021年1-10月，中國鎳礦進口總量3760.70萬噸，同比增加16.23%。

就鎳礦進口量來看，10月份鎳礦進口總量在歷史同期中偏低，以此來推測，此前所說今年天氣異常情況較爲明顯，菲律賓裝船困難的情況屬實，預計之後較長時間段內鎳礦進口都將受到較爲明顯的限制。菲律賓正值雨季，鎳出礦量持續下降，中國進口鎳礦亦減少，礦山當前亦挺價出貨，導致近期FOB價格堅挺，疊加下游高鎳鐵價格不佳，以及鎳鐵廠仍有鎳礦庫存，貿易商及下游企業整體交投氛圍不佳，鎳礦價格保持維穩運行。當前到岸價格出現倒掛，市場整體交投氛圍處於謹慎態勢，僵持不下，預計短期內鎳礦價格保持維穩運行。

圖3：中國鎳礦砂及精礦進口 單位：噸

資料來源：中國海關，信達期貨研發中心

圖4：2020年鎳礦總量80%來自菲律賓

資料來源：中國海關，信達期貨研發中心

圖5：鎳礦價格於運價指數 單位：美元/溼噸

資料來源：SMM，信達期貨研發中心

圖6：鎳礦港口庫存季節性 單位：萬噸

資料來源：WIND，信達期貨研發中心

港口庫存方面，11月底全國12港所有港口鎳礦庫存約970.21萬噸，港口庫存開始進入季節性去庫的過程。但是明顯的，去庫過程不明顯也不流暢，在菲律賓進入雨季，鎳礦進口量大量減少的情況下，反應市場對於鎳元素的需求並不強烈。鎳礦需求上，受到限電限產放鬆的影響，鎳鐵廠未來複產的規模會逐漸加大，在後續不鏽鋼企業復產之後，市場預計鎳鐵帶來的鎳元素需求會有所增加，鎳鐵價格已經開始出現回調；預計之後鎳礦港口庫存去化趨勢會逐漸流暢，短期之內庫存轉爲累庫的可能性較小，利多鎳價。

2.2 電解鎳供應

2021年10月中國電解鎳產量14015噸，環比增加3.03%，同比增加13.20%。10月甘肅、新疆地區廠家正常生產中。吉林、天津、山東、廣西等地區10月份仍處於停產狀態。10月鎳價整體震盪運行，目前來看，部分企業電解鎳停產狀態未變。10月國內多省“能耗雙控”措施繼續推進，甘肅地區受限電政策影響產量將減產10%。預計2021年11月全國電解鎳產量爲13500噸，環比有所減少。甘肅地區受限電政策影響產量有所減少，新疆地區生產廠家正常生產，吉林地區廠家預計於11月下旬至12月初期間復產，滿產可達500噸/月，預計國內電解鎳產量總和將有小幅減少。

據百川盈孚統計，2021年電解鎳企業10月份開工率爲79.90%，環比開工率上升3.30%

表2：2021年電解鎳企業開工率

資料來源：Wind，信達期貨研發中心

圖7：中國電解鎳產量年度對比 單位：萬噸

資料來源：Wind，信達期貨研發中心

圖8：國內電解鎳庫存 單位：萬噸

資料來源：我的有色，信達期貨研發中心

2.3 鎳鐵供應

在供需方面，鎳鐵廠則因前期大幅減產延長了庫存使用週期，整體備庫情況良好，個別工廠入場補庫，市場短期可流通現貨資源緊缺，目前國內鎳鐵廠訂單多已籤至12月，多數鐵廠以消耗前期高價鎳礦資源爲主，鎳價上漲帶來的樂觀心態下，鎳鐵廠低價銷售意願差。需求方面，鎳鐵供需雙方博弈狀態仍持續，下游端不鏽鋼需求較爲疲軟，加之廢不鏽鋼經濟性突出，市場多是以剛需爲主，逢低採購。2021年10月中國鎳鐵產量爲2.86萬金屬噸，環比減少8.92%，同比去年減少42.87%。其中，中高鎳鐵產量2.42萬噸，環比減少4.31%，同比減少38.58%；低鎳鐵產量0.44萬噸，環比減少4.57%，同比減少45.53%。

10月國內鎳鐵產量環比繼續下降，主因在能耗雙控政策下，包括遼寧、江蘇、廣東、福建在內的各地區，限電限產情況依舊十分嚴峻，在工廠生產極不正常情況下，10月鎳鐵產量繼續維持下降趨勢。伴隨11月各地區限電政策略有放寬，部分地區開始限電政策，鎳鐵廠爲交付前期訂單，預期11月份排產量較10月有所增加。

圖9：中國鎳鐵產量（摺合成鎳金屬噸）單位：萬噸

資料來源：我的有色，信達期貨研發中心

圖10：印尼鎳鐵產量 單位：金屬萬噸

資料來源：Wind，信達期貨研發中心

圖11：2020年印尼鎳生鐵產能擴產列表

資料來源：SMM，信達期貨研發中心

圖12：鎳鐵利潤 單位：元/鎳

資料來源：Wind，信達期貨研發中心

據Mysteel調研：2021年10月份國內NPI產量2.86萬金屬噸，環比小幅下降。10月份國內低鎳鐵開工率48.61%，環比下降2.19%，同比下降33.31%；中鎳鐵開工率64.14%，環比下降11.04%，同比下降28.84%；高鎳鐵開工率43.79%，環比上升7.62%，同比下降27.31%；從產量上來看，國內10月份的鎳鐵總產量爲2.86萬金屬噸，環比下降4.35%，其中高鎳鐵1.39萬金屬噸，環比下降5.30%；中鎳鐵1.03萬金屬噸，環比下降14.17%；低鎳鐵0.44萬金屬噸，環比下降6.38萬噸。

印尼方面，鎳鐵10月份的開工率爲64.81%，環比下降8.9%；產量7.16萬金屬噸，環比下降0.56%，同比上升24.52%。

那麼總體來看，全球範圍內的鎳鐵供應端短期會保持偏緊的狀態，主要來源於國內鎳鐵的大幅限產，對鎳價影響偏利多。

3．國內下游需求分析

2021年國內新增不鏽鋼和產能置換的總量大約在306萬噸左右，其中，300系不鏽鋼206萬噸，其增量主要來自於江蘇德龍，貢獻300系產能增量135萬噸。內蒙古上泰和江蘇衆拓合計貢獻新增產能71萬噸。200系明年沒有產能增量，400繫有寶鋼德盛貢獻的100萬噸產能增量。

表3：2020-2021年中國不鏽鋼產能計劃 單位：萬噸

資料來源：SMM，信達期貨研發中心

圖13：不鏽鋼粗鋼產量 單位：萬噸

資料來源：中鋼聯，信達期貨研發中心

圖14：不鏽鋼社會庫存統計 單位：噸

資料來源：中鋼聯，信達期貨研發中心

據Mysteel我的不鏽鋼網樣本統計，2021年11月底無錫不鏽鋼社會庫存總量45.64萬噸，較2021年10月底環比上升10.27%，較2020年11月底同比上升25.00%；佛山不鏽鋼庫存總量164111噸，環比上升2.5%，同比下降15.23%；兩地合計總量62.05萬噸，環比上升8.13%，同比上升10.86%。

不鏽鋼利潤在11月的最後一週大幅下降，接近0軸，當前已經處於較低的位置。主要原因是不鏽鋼基差修復的過程中，廢鋼價格有較爲明顯的抬升，而不鏽鋼現貨的價格下降，在成本抬升的情況下，現貨價格下降使得不鏽鋼廠家的利潤迅速的收斂。

圖15：不鏽鋼利潤 單位：元/噸

資料來源：Wind，信達期貨研發中心

圖16：不鏽鋼出口 單位：萬噸

資料來源：Wind，信達期貨研發中心

分系別來看，據Mysteel調研，2021年11月底國內庫存40.93萬噸，環比上升14.9%，同比上升27.7%。其中200系8.78萬噸，環比減少1.92%，同比減少7.25%；300系25.70萬噸，環比增加24.03%，同比增4.96%；400系6.45萬噸，環比增加2.61%，同比增85.59%。從庫存數據來看，300系不鏽鋼庫存位置上升，200系和400系略微去庫。

三、庫存、估值與其他

11月末國內精煉鎳總庫存減少至6147噸，其中倉單庫存減少至5414噸；國內現貨庫存減少至2.07萬噸；保稅區庫存減少至4700噸。目前國內庫存繼續處於歷史低位，倉單庫存再度大幅去庫。國內現貨升貼水居高不下，這也導致鎳板消費低迷；加之現階段進口利潤大好，不少保稅區鎳板清關入庫，使得周內鎳板現貨降幅放緩。而鎳豆則繼續保持高消費，由於目前船期不穩定，前期大量累積的庫存被得到消耗。

圖17：上期所庫存 單位：噸

資料來源：Wind，信達期貨研發中心

圖18：LME庫存 單位：噸

資料來源：Wind，信達期貨研發中心

圖19：電解鎳基差 單位：元/噸

資料來源：Wind，信達期貨研發中心

圖20：鎳進口盈虧 單位：元/噸

資料來源：Wind，信達期貨研發中心

四、觀點與建議

宏觀：南非宣佈發現新變異病毒Omicron，初步數據顯示其傳染性顯著高於Delta變異病毒，並可能具有更強的免疫逃逸特性，引發全球擔憂。短期市場風險偏好將會受到抑制。

供應：鎳礦主要來源的菲律賓進入雨季，國內鎳礦港口庫存已經進入季節性去庫。國內鎳鐵廠收到的先限產影響逐漸消退，開始較多的復產鎳鐵價格從高位逐漸回落。電解鎳本身的產量基本維持穩定，但由於進口窗口持續關閉進口量受限，因此總的供應量上略微偏緊。

需求：因此總的供應量上略微偏緊。下游需求方面，同樣由於限電限產放鬆不鏽鋼及其下游企業皆有復產的現象出現對於鎳元素的需求皆有所增加。不鏽鋼當前基差已經修復到正常水平甚至略有偏低，預計反彈力度開始減弱。由於不鏽鋼的需求本身從現實和預期來看都並不好，中期依然偏空。因此不鏽鋼當前價格結構呈現的深度back結構更多是由於對遠期的不看好造成的，這也使得不鏽鋼空頭入場比較困難。鎳的另一條下游支線新能源方面，新能源汽車產銷持續向好對於鎳價形成支撐，在工信部發布鋰電池行業規範後，高鎳化趨勢未見加快，持續利好鎳價。

庫存：庫存方面國內外去庫趨勢趨於一致，且都處於較低的絕對位置，利於價格上漲。

結論：基本面略微偏多。

操作建議：可在回落至MA120日均線附近輕倉做多

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