國都期貨：全球供給有望恢復年內豆粕或現拐點

主要觀點

●全球供需：大豆供需緊張有望緩解，但產量增幅或不及預期。22/23年度巴西大豆產量極大可能創歷史記錄，南美整體傾向於增產。USDA預計22/23年度全球大豆產量3.91億噸，同比增10%，全球消費3.81億噸，同比增4.8%。但考慮後期巴西南部及阿根廷產量很可能下調，全球大豆產量增幅或不及預期。重點關注1-3月份拉尼娜結束時能否爲南美乾旱產區帶來有效降雨，若阿根廷持續乾旱，產量損失進一步擴大，全球大豆供需緊張情況將再次延續至北美大豆生長季。

●國內供給：油廠話語權增加，關注進口到港節奏。預計一季度到港量仍不多，國內現貨庫存或延續低位，3月份巴西大豆開始集中裝船出口，二季度國內進口大豆存集中到港壓力，三季度爲美國大豆生長關鍵期，重點再次轉爲美豆麪積與天氣的炒作。此外，雖然連粕單邊行情仍主要跟隨外盤美豆，但國內油廠話語權增加，產業節奏及跨期套利依賴於進口大豆採購到港節奏，需要關注榨利、物流及匯率等因素的影響。

●國內需求：養殖存欄量有望增加，豆粕添加比例或下調。2023年生豬與禽類養殖存出欄量均有望增加，但豆粕價格處於歷史高位區間，利潤難有明顯驅動，豆粕添加比例預計會出現下調，並且農業部多次提倡低蛋白日糧計劃，料豆粕消費增幅會小於飼料產量增幅，或表現爲持穩略增。

●後市展望：

單邊：2023年豆粕有望供需雙增，但供給端不確定性更大，由於巴西南部及阿根廷產區的乾旱，全球大豆產量增幅大概率不及預期，巴西其他地區的增產能否抵消阿根廷的產量損失，1-2月份降雨量尤爲關鍵。目前全球大豆及國內庫存均處於低位，預計1-2月份生長關鍵期盤面易漲難跌，或延續高位運行。3月份南美產量前景基本明朗，同時國內進口大豆集中到港壓力開始增加，預計盤面將承壓下行。二、三季度關注點轉爲美國大豆麪積與天氣的炒作，今年全球大豆供需由緊轉松的實現需南、北美大豆相繼豐產，若1-2月南美乾旱產區降雨恢復，新作大豆產量增幅可觀，二季度盤面重心有望下移，若干旱持續阿根廷產量損失進一步擴大，全球大豆供給壓力延續至北美生長季，則盤面下方仍存較強支撐，同時三季度盤面對天氣敏感性增加。

套利：油粕比：建議關注09合約逢低做多機會。

豆菜粕：建議關注05合約逢高做空價差機會。

●風險提示：產區天氣、宏觀風險、俄烏衝突。

一、行情回顧：2022豆粕全年在歷史高位運行

2022年豆粕走勢十分亮眼，盤面刷新了上市以來新高，單邊全年在歷史絕對高位區間運行，正套在下半年呈現出歷史級牛市行情。回顧去年，南美減產、俄烏衝突、美聯儲加息、美豆豐產落空、及拉尼娜持續等因素貫穿全年行情。具體來看：

圖1 2022年豆粕加權走勢

數據來源：文華財經、國都期貨研究所

圖2 2022年CBOT大豆連續合約收盤價（美分/蒲）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖3 2022年豆粕基差走勢（元/噸）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

二、基本面分析

（一）全球：大豆供需緊張有望緩解，但產量增幅或不及預期

從年度生長順序來看全球大豆三大主產國。首先，全球大豆第二大產量國美國，2022/23年度實際種植面積不及3月意向數據，生長季又遭遇乾旱少雨天氣，12月份USDA預計該年度美豆產量爲11827萬噸，較最初預期的產量下調了近800萬噸。由於產量不及預期，美國大豆供需延續緊張狀態，期末庫存及庫存消費比仍處於歷史低位。

展望2023年，美國大豆種植面積預計增幅有限，單產及產量則更多依賴於6-8月的天氣。需求端，受歷史高價制約，22/23年度截至目前，除中國外其他地區對美國大豆的進口需求降至近幾年最低，若新作南美大豆增產上市，將進一步加大美國大豆的出口競爭壓力。此外，EPA政策利空美國國內壓榨需求。因此，美豆需求端無明顯增長亮點，今年累庫可能性較大，重點關注生長季天氣變化對產量的影響。

圖4 美國大豆麪積及單產（萬公頃，噸/公頃）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖5 美國大豆供需平衡（百萬噸）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖6 美國大豆月度壓榨量（萬噸）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖7 美國大豆周度出口累計值（不含中國）（萬噸）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

南美方面受拉尼娜影響較大，其中2021/22年度南美大豆就因此減產近3000萬噸。本年度是拉尼娜現象持續的第3個年度，目前來看，影響仍在但弱於去年。NOAA最新預計，2023年1月-3月期間發生拉尼娜現象和厄爾尼諾中性的可能性相等，2023年2月-4月，厄爾尼諾中性的可能性爲71%。多模型預測拉尼娜將在2023年1月至3月期間轉變爲厄爾尼諾中性（圖8CPC模型、圖9IRI動力學模型平均值（綠色粗線）、圖10CFS.v2總體平均值（黑色虛線））。

再看全球大豆第一產量國巴西，本年度除南部產區仍受拉尼娜影響外，其他產區自種植以來，天氣持續良好，有望實現面積與單產的雙增。目前各機構預測的22/23年度巴西大豆產量區間在1.52-1.55億噸，同比增加2500-2800萬噸，增幅超20%。值得注意的是，儘管本年度巴西開局良好，但佔巴西總產量約14%的南里奧格蘭德州的土壤溼度目前明顯偏低於同期均值，且天氣預報顯示，1月份南里奧格蘭德州降雨或依舊不足，可能會對產量帶來負面影響。綜合分析，預計新作巴西產量或很難達到當前市場的樂觀預期，但仍有極大可能達到1.5億噸的創記錄水平。

圖8 CPC預測的厄爾尼諾概率（2022.12.08）

數據來源：NOAA、國都期貨研究所

圖9 IRI對厄爾尼諾預測展望（2022.12.19）

數據來源：NOAA、國都期貨研究所

圖10 NCEPCFS.v2預測（2022.12.27）

數據來源：NOAA、國都期貨研究所

圖11 巴西大豆主產區土壤溼度

數據來源：FAS、國都期貨研究所

圖12 巴西大豆麪積及單產（萬公頃，噸/公頃）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖13 巴西大豆供需平衡（百萬噸）

數據來源：USDA、國都期貨研究所

圖14 22/23年度巴西大豆產量預測（億噸）

數據來源：國都期貨研究所

圖15 阿根廷大豆主產區土壤溼度

數據來源：USDA、國都期貨研究所

圖16 阿根廷豆麪積及單產（萬公頃，噸/公頃）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖17 阿根廷大豆供需平衡（百萬噸）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

最後看全球大豆第三產量國阿根廷，22/23年度仍受拉尼娜較大影響，成爲自2008年以來產區最乾旱的一年。本年度阿根廷大豆產區降雨量嚴重不足，疊加種植前土壤墒情又較差，導致種植進度大幅落後於往年同期。目前各主產區土壤溼度均不及均值，且天氣預報顯示，產區高溫少雨天氣或至少持續至1月中下旬。12月份USDA預計22/23年度阿根廷大豆產量4950萬噸，考慮面積及單產面臨較大可能下調，後期產量極大概率會不及當前預期。若1月下旬及2月份阿根廷產區降雨能夠恢復，則可儘量減少產量損失，但若依舊無雨，損失或進一步擴大。

總結來看，22/23年度巴西大豆產量極大可能創歷史記錄，南美整體傾向於增產。USDA預計22/23年度全球大豆產量3.91億噸，同比增10%，全球消費3.81億噸，同比增4.8%。但考慮後期巴西南部及阿根廷產量很可能下調，全球大豆產量增幅或不及預期。重點關注1-3月份拉尼娜結束時能否爲南美乾旱產區帶來有效降雨，若阿根廷持續乾旱，產量損失進一步擴大，全球大豆供需緊張情況將再次延續至北美大豆生長季。

圖18 全球大豆供需平衡（百萬噸）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

（二）國內供給：油廠話語權增加，關注進口到港節奏

2022年全球大豆供給緊張，由於榨利不佳，去年前11個月我國進口大豆到港量爲2019年以來最低，同比下降近700萬噸。隨着全球大豆產量的恢復，USDA預計22/23年度我國大豆進口量將增至9800萬噸，同比增7%。從去年一季度以及9-12月份的現貨情況來看，國內庫存處於低位，油廠話語權增加，雖然連粕單邊行情仍主要跟隨外盤美豆，但國內產業節奏及跨期套利依賴於進口大豆採購到港節奏，這又受到榨利、物流及匯率等因素的影響。

我的鋼鐵網預計，1-3月大豆進口到港量分別爲712萬噸、550萬噸以及710萬噸。一季度到港量仍不多，國內現貨庫存或延續低位，重點關注巴西南部及阿根廷產區能否迎來有效降雨，南美豐產能否兌現。3月份巴西大豆開始集中裝船出口，根據船期，二季度國內進口大豆存集中到港壓力，此階段重點關注南美出口進度，以及美豆種植面積的炒作，三季度爲美國大豆生長關鍵期，屆時重點轉爲北美天氣炒作。

另外，還需關注海運費和匯率對進口成本的影響。隨着全球對疫情管控的放開，波羅的海乾散貨指數已降至疫情前水平，海運費價格的回落降低了進口端成本，預計向下仍有回調空間。匯率方面，今年國內經濟恢復，人民幣存升值預期，在一定程度上將降低進口成本。

圖19 我國進口大豆月度到港量（萬噸）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖20 南美進口大豆盤面壓榨利潤（元/噸）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖21 全國大豆庫存（萬噸）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖22 全國豆粕庫存（萬噸）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖23 波羅的海乾散貨指數

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖24 美元兌人民幣匯率

數據來源：Wind、國都期貨研究所

（三）國內需求：養殖存欄量有望增加，豆粕添加比例或下調

飼料需求佔豆粕總消費的98%以上，2022年1-11月全國飼料累計產量，國家統計局口徑爲同比下降0.1%，飼料工業協會口徑爲同比增加0.05%，基本上與上年產量持平。2022年飼料價格全年在高位，但生豬價格從4月份開始止跌並強勢上漲，養殖盈利恢復，壓欄增加，是飼料產量同比增速由負轉正的主因。生豬、肉禽和蛋禽產量合計佔飼料總產量的85%左右，接下來分別從三者養殖存欄方面來分析預測2023年豆粕的需求。

生豬方面，農業農村部數據，2022年11月末，我國能繁母豬存欄4388萬頭，同比增長2.1%，相當於正常保有量的107%，產能大幅增加，處於黃色區域。2022全年能繁母豬存欄量先減後增，4月存欄爲全年最低點，5月份開始穩步增加，由於能繁母豬存欄量決定了10個月以後的商品豬供給，對應本輪生豬出欄量最低點在2023年2月份，全年出欄量同比增幅預計在5%以內。需求方面，從定點屠宰企業屠宰量看，2022年下半年豬肉消費持續低迷，全國疫情放開後，預計2023年消費將出現明顯增長。料全年豬價波動降低，出現大幅虧損的時間段不存在或較少，階段性的大幅波動可能因二次育肥和壓欄影響出欄節奏引起。

圖25 國內飼料產量累計值（萬噸）

數據來源：國家統計局、國都期貨研究所

圖26 生豬及能繁母豬存欄量（萬頭）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖27 生豬及能繁母豬存欄環比變化（%）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖28 生豬定點屠宰企業屠宰量（萬頭）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖29 22省市生豬平均價（元/千克）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖30 生豬養殖利潤（元/頭）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

蛋雞方面，2022上半年在產存欄穩步增長，下半年存欄量趨穩。根據蛋雞生產週期，按當月存欄量=上月存欄量+前4個月補欄量-前16個月補欄量粗略計算，2023年一季度在產存欄或同比增加2%。且隨着疫情放開餐飲需求的恢復，補欄積極性將進一步提高，料全年平均存欄量同比增幅超2%。同樣肉雞消費預計將較去年有明顯增長，存出欄量亦表現爲同比增加。

總結來看，2023年生豬與禽類養殖存出欄量均有望增加，但豆粕價格處於歷史高位區間，利潤難有明顯驅動，豆粕添加比例預計會出現下調，並且農業部多次提倡低蛋白日糧計劃，料豆粕消費增幅會小於飼料產量增幅，或表現爲持穩略增。

圖31 在產蛋雞存欄（億隻）

數據來源：卓創、國都期貨研究所

圖32 育雛雞補欄量（萬隻）

數據來源：卓創、國都期貨研究所

圖33 蛋雞養殖預期盈利（元/只）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

圖34 主產區肉雞苗平均價（元/羽）

數據來源：Wind、國都期貨研究所

三、後市展望

（一）單邊：或先強後弱

綜合以上分析認爲，2023年豆粕有望供需雙增，但供給端不確定性更大，由於巴西南部及阿根廷產區的乾旱，全球大豆產量增幅大概率不及預期，巴西其他地區的增產能否抵消阿根廷的產量損失，1-2月份降雨量尤爲關鍵。目前全球大豆及國內庫存均處於低位，預計1-2月份生長關鍵期盤面易漲難跌，或延續高位運行。3月份南美產量前景基本明朗，同時國內進口大豆集中到港壓力開始增加，預計盤面將承壓下行。二、三季度關注點轉爲美國大豆麪積與天氣的炒作，今年全球大豆供需由緊轉松的實現需南、北美大豆相繼豐產，若1-2月南美乾旱產區降雨恢復，新作大豆產量增幅可觀，二季度盤面重心有望下移，若干旱持續阿根廷產量損失進一步擴大，全球大豆供給壓力延續至北美生長季，則盤面下方仍存較強支撐，同時三季度盤面對天氣敏感性增加。

（二）套利：油粕比偏多對待

油粕比方面，2022年隨着油脂的回落，油粕比由歷史高位降至低位區間，考慮疫情期間油脂需求基本爲剛需，今年放開後餐飲經濟恢復，相較於蛋白粕，油脂消費增幅預計將更明顯。建議09合約油粕比在2.0以下逢低做多。

豆菜粕價差方面，受全球大豆供需緊張，加拿大菜籽產量恢復，以及可交割菜粕數量增加等多重因素影響，2022年豆菜粕價差由歷史低位漲至歷史高位。目前南美大豆預期增產，同時考慮菜粕消費具有明顯季節性規律，一季度豆菜粕價差往往季節性回落。因此，建議關注05合約逢高做空價差機會。

圖35 大豆油粕比