要點提示：

1．全球大豆庫存小幅增加，USDA報告中性偏空

2．美豆新作播種啓動，播種面積增幅不及預期

3．美國大豆出口目標基本完成，壓榨需求持續旺盛

4．巴西大豆收割加速，進口大豆升貼水高企

5．大豆到港高峯即將來臨，豆粕仍在緩慢去庫存

6．生豬養殖利潤惡化，或影響產能恢復節奏

市場展望與投資策略：

當前美豆舊作年度出口目標已基本完成，期末庫存降至新低；產區天氣改善，南美大豆收割加速，市場需求逐步轉向南美。美豆新作播種工作啓動，播種面積大幅低於此前預期，且寒冷乾燥的天氣使得播種進一步放慢。預計美豆價格將維持高位震盪。未來市場將聚焦美國大豆播種。

國內大豆盤面榨利虧損嚴重，油廠大豆壓榨量處於低位，隨水產養殖啓動，豆粕成交有所好轉，庫存小幅下降。不過隨着巴西大豆收割上市的步伐加快，後期國內即將迎來大豆到港的高峯。且長期來看，養殖利潤不斷收窄，養殖戶補欄積極性低，且受年初以來豬瘟疫情干擾，生豬存欄恢復不理想，限制上漲空間。預計豆粕將繼續隨外盤偏強震盪爲主。

風險點：南美大豆出口；美國大豆播種；國內大豆到港；生豬存欄

一、行情回顧

USDA3月底發佈的種植意向報告顯示大豆播種面積數據低於預期，加上播種初期天氣較爲寒冷，而美豆舊作出口基本完成，壓榨需求持續旺盛，市場擔心美豆愈發緊張的期末庫存難以得到充分補充。美豆4月持續上漲，一度觸及八年高位。國內進口大豆盤面壓榨利潤虧損，油廠開機率偏低，下游水產養殖進入旺季，豆粕成交改善，庫存逐步下降。4月豆粕總體隨外盤維持震盪偏強走勢。

圖表1：進口成本上漲，蛋白粕走勢偏強

數據來源：華安期貨投資諮詢部；WIND

數據來源：華安期貨投資諮詢部；WIND

二、供需分析

1．國際大豆供需分析

1.1 USDA報告

USDA四月供需報告顯示，2020/21年美國大豆出口增加、壓榨減少。大豆出口增加3000萬蒲，主要反映了銷售年度上半年創紀錄的出口。大豆壓榨量減少1000萬蒲，因國內豆粕消費預測降低。根據3月31日種植意向報告中指出的2021/22年大豆的種植情況，減少了種子使用。大豆期末庫存預計爲1.2億蒲式耳，與先前預測持平。

全球大豆產量增加140萬噸至3.632億噸，其中巴西大豆產量增加200萬噸至1.36億噸。巴西南部作物條件良好，當地機構根據收穫結果紛紛調高產量預估。全球大豆壓榨量預計將下降，主要是因爲中國大豆壓榨量下調，由於最近壓榨速度緩慢，中國大豆壓榨量將減少200萬噸至9600萬噸。全球大豆出口增加120萬噸，達到1.709億噸。全球大豆期末庫存增加310萬噸，至8690萬噸，庫存消費比小幅增至16.07%。

圖表2：全球大豆供需均有上調，庫存小幅增加

數據來源：華安期貨投資諮詢部；WIND

圖表3：美豆平衡表未做調整

數據來源：華安期貨投資諮詢部；WIND

本次報告總體略偏空。隨着巴西主產州收割幾近完成，儘管一季度的降雨過多導致單產下降，但最終仍是收穫面積、單產和最終產量都突破歷史紀錄的豐收大年。不過對於另一個南美主產國阿根廷，考慮到2-3月降雨缺失的影響，USDA可能在未來下調該國大豆產量預估。

1.2 南美大豆產量

2020/21年度巴西大豆自2020年9-10月份以來連續持續遭遇播種季乾旱所導致的播種推遲，以及收穫季強降雨造成的收穫受阻。隨着近期巴西產區的天氣好轉，大豆收割加速，目前收割進度已接近尾聲，截至4月16日，巴西20/21年度大豆收割進度爲88.2%，仍低於去年同期91.6%和歷史平均88.9%。其中，馬託格羅索州和南馬託格羅索州收割已全部完成；巴拉那州和戈亞斯州收割進度已達99%。此外，多家機構均將巴西大豆產量預估調至1.33億噸以上，得益於播種面積大增，巴西大豆總產依然創紀錄。

阿根廷大豆收穫工作持續推進，阿根廷農業部4月月報顯示，截至4月22日，阿根廷大豆收割進度爲28%，低於去年同期的49%。3月中下旬及4月的降雨緩解了乾旱狀況，阻止了作物產量進一步受損，預計阿根廷20/21年度大豆單產爲2.8噸/公頃，產量爲4700萬噸，低於USDA預估4750萬噸。

1.3 美國大豆產量

2021/22年度美豆開始播種。USDA作物生長報告顯示，截至2021年4月25日當週，美國大豆種植率爲8%，去年同期爲7%，五年均值爲5%。美國大豆進入播種期後，美國天氣情況一直比較寒冷，寒冷天氣或有可能放慢大豆播種進度。另外，美國春播競爭激烈。美國農業部長公佈了一項計劃，將多達400萬英畝的土地納入該機構的保護儲備計劃（Conservation Reserve Program，簡稱CRP），並擴大該計劃所採取的一系列環保措施，包括調整土地租金率，並引入各種獎勵金，包括氣候獎勵金等，以鼓勵農民增加休耕面積。USDA種植意向報告顯示，今年美國農戶計劃播種8760萬英畝大豆，顯著低於市場預期的8999.6萬英畝，市場擔心美國今年大豆播種面積可能達不到補庫所需的水平，因此大豆價格必須相對於玉米價格大幅上漲，才能吸引美國農戶種植更多大豆。

而在天氣方面，迄今多家氣象機構判斷拉尼娜已逐漸轉弱，但也有機構認爲不排除下半年拉尼娜捲土重來。美國國家氣象局下屬氣候預報中心（CPC）指出，5月份天氣將從拉尼娜轉爲中性天氣，2021年5月到7月份期間，ENSO處於中性的概率將接近80%；而澳大利亞氣象局則表示，拉尼娜現象已經消退。從現階段全球範圍來看，拉尼娜的影響仍在發酵，相繼有氣象學家指出，今年下半年拉尼娜有可能會捲土重來。如果預測真實，則暗示今年美國中西部玉米和大豆產區天氣有可能比正常更加乾燥。在本年度美豆結轉庫存相當緊張的大背景下，美國天氣市場已提前開始表現出更大波動性和敏感性，後期需密切關注美豆種植情況。

1.4 全球大豆需求

前期巴西的降雨使得大豆的收穫和出口節奏緩慢。通常情況下，巴西的大豆會在1月底前進入市場，然而由於今年收割延遲，巴西大豆供應一度十分緊張。因此，作爲全球最大的大豆進口國，中國不得不在2021年第一季度繼續大量進口美國大豆。根據中國海關部門的數據，中國在2021年第一季度進口了2120萬噸大豆，其中美國大豆佔90%，巴西佔5%。與此形成鮮明對比的是，前幾年第一季度，巴西在中國大豆進口中占主導地位，平均市場份額超過80%。

不過，隨着巴西主要大豆產區天氣好轉，收割加速將使得新作大豆運輸出口加快。巴西全國穀物出口商協會（Anec）預期，巴西4月大豆出口量將達1679萬噸，刷新月度紀錄高位，去年同期1428萬噸。根據市場估計，巴西預計在2020/21年（2021年2月至2022年1月）出口量將達到有史以來最高的8500萬噸。

另一方面，從政策上看，巴西政府宣佈暫停對從南方共同市場以外國家進口的穀物徵收進口徵稅。暫停進口玉米、大豆、豆粕和大豆油的期限將持續到2021年12月31日。而阿根廷則選擇上調穀物出口徵稅，來控制國內通脹率。目前阿根廷的大豆出口徵稅爲33%，豆粕和豆油的出口徵稅爲31%。2020/21年度迄今爲止，阿根廷農戶大豆銷售量爲1437萬噸，低於上年同期1923萬噸。作爲主要的油粕出口國，如果阿根廷上調穀物出口徵稅，或意味着全球供應將進一步收緊。

圖表4：巴西大豆出口加速，進口大豆升貼水高企

數據來源：華安期貨投資諮詢部；WIND

數據來源：華安期貨投資諮詢部；WIND

巴西新作陸續上市，美豆可供銷售餘糧所剩無幾，出口速度逐漸放緩。截至4月15日當週，2020/21年度美豆累計銷售6083萬噸，去年同期3782萬噸，三年均值4567萬噸，已完成出口目標的98.03%，爲歷史同期最快進度。其中對中國累計銷售3565萬噸，遠高於去年同期1263萬噸和三年均值1821萬噸。下一年度的美豆累計已銷售619萬噸，也高於歷史同期數據，其中近一半銷往中國。美國大豆出口目標已基本完成，庫存處於歷史低位，而國內壓榨需求同樣旺盛。

圖表5：美國大豆出口目標基本完成，壓榨需求持續旺盛

數據來源：華安期貨投資諮詢部；WIND

數據來源：華安期貨投資諮詢部；WIND

美國全國油籽加工商協會（NOPA）發佈的壓榨報告顯示，2021年3月美壓榨行業大豆壓榨量降至1.77984億蒲式耳億蒲，爲歷史同期第二高位，僅落後於2020年3月的1.81374億蒲式耳，主要因爲惡劣的冬季天氣料限制每年這個時間的壓榨。特別是美國生物柴油使用進一步推廣，將使美國豆油的用量保持高位，大豆壓榨需求進一步受到提振。

因強勁的出口和壓榨需求，美豆期末庫存處於低位，新作播種期寒冷乾燥的天氣牽動着國際市場敏感的神經。

小結：當前美豆舊作年度出口目標已基本完成，期末庫存降至新低；產區天氣改善，南美大豆收割加速，市場需求逐步轉向南美。美豆新作播種工作啓動，播種面積大幅低於此前預期，且寒冷乾燥的天氣使得播種進一步放慢。預計美豆價格將維持高位震盪。未來市場將聚焦美國大豆播種，種植面積增幅與種植期天氣成爲關鍵因素。

2．國內豆粕供需分析

2.1 大豆到港及壓榨

隨着巴西大豆裝運加速，我國即將迎來大豆到港高峯。海關數據顯示，2021年3月份中國大豆進口量爲777.12萬噸，較2月進口量556.19增加220.93萬噸，環比增39.72%；較去年同期427.81增349.31萬噸，同比增81.65%；2021年1-3月共累計進口大豆2117.8萬噸，較去年同期1779.07增加338.73萬噸，同比增幅19.04%。

然而，即便近期油粕價格出現上漲，國內進口大豆盤面榨利仍處於虧損區間，尤其遠月船期榨利倒掛更深，導致國內遠月船期（6-9月）採購仍存在缺口。天下糧倉初步預計5月份我國進口大豆到港總量約爲1070萬噸，6月份或將高達930萬噸，7月份預計到港820萬噸，遠低於去年同期。在美豆播種天氣不佳的情況下，進口成本走弱的可能性較低，未來進口大豆壓榨利潤需要修復，以給國內油廠留出採購窗口。

圖表6：大豆到港高峯即將來臨，豆粕仍在緩慢去庫存

數據來源：華安期貨投資諮詢部；WIND；天下糧倉

數據來源：華安期貨投資諮詢部；WIND；天下糧倉

從國內油廠豆粕庫存來看，因榨利不佳，油廠壓榨量處於低位。而天氣轉暖，下游水產養殖逐漸進入旺季，加上臨近五一長假，下游也開始批量備貨。豆粕成交量有所回升，天下糧倉數據統計顯示，截至4月23日當週，國內沿海主要地區油廠豆粕總庫存量64.9萬噸，較上月有所下滑，不過較去年同期13.61萬噸的歷史低位增加376.85%。

2.2 養殖業及飼料消費

據農業農村部公佈的全國規模以上生豬定點屠宰企業白條肉平均出廠價格統計數據顯示，截至4月18日當週豬肉價格從元旦後的高點47.47元/公斤下跌至31.32元/公斤，跌幅達34.02%。豬肉價格的下滑歸因於生豬養殖產業的恢復使得生豬供應數量增加，加上自1月份以來，部分地區的非洲豬瘟影響下養殖風險增加，部分養殖戶提前拋售生豬，養殖戶恐慌性出欄形成“踩踏效應”。市場上小體重豬大批量出欄，造成了預期外的產能去化，整體生豬存欄下降，出欄體重同步下降。

不過，部分地區出臺了生豬禁運政策，在一定程度上影響了生豬的供應和運輸，局部地區生豬的供不應求導致了生豬出現反彈的情況。自4月中旬開始，全國毛豬均價出現了階段性的觸底反彈走勢。並且隨着豬瘟發病範圍擴散，養殖恢復緩慢，能繁母豬受損嚴重，而在二元母豬仍較爲短缺的情況下，2021年三元留母現象或依舊普遍存在。

圖表7：生豬養殖利潤惡化，或影響產能恢復節奏

數據來源：華安期貨投資諮詢部；WIND

數據來源：華安期貨投資諮詢部；WIND

豬價持續下跌，而飼料成本快速攀升，養殖利潤大幅縮水甚至部分已出現了虧損，加上國內非洲豬瘟影響猶在，養殖戶不敢大量補欄。當前全國生豬外購仔豬頭均利潤爲-333元/頭，較去年同期1162元/頭的盈利水平減少了1495元/頭，降幅爲128%。養殖戶補欄積極性整體受挫，仔豬價格快速走低，近兩個月跌幅達14.4%．

此外，3月15日，農業農村部畜牧獸醫局出臺《飼料中玉米豆粕減量替代工作方案》。爲適應大宗飼料原料供需趨緊的新形勢，提升原料利用效率，立足國情構建新型日糧配方結構，分別制定利用稻穀、小麥、雜糧、薯類、雜粕和其他農副產品等原料替代玉米、豆粕的飼料配方調整方案，在部分飼料和養殖企業進行示範推廣。主要爲了減輕中國對大豆、玉米進口依賴，從而達到降低原料成本，維護糧食安全的目標。如果替代方案可以順利推行，長期豆粕需求也將受到重壓。即使是將豆粕用量從年前的18%左右下調5%至13%，年度豆粕總用量也將減少2000萬噸，對應大豆進口需求減少2500萬噸。

小結：國內大豆盤面榨利虧損嚴重，油廠大豆壓榨量處於低位，隨水產養殖啓動，豆粕成交有所好轉，庫存小幅下降。不過隨着巴西大豆收割上市的步伐加快，後期國內即將迎來大豆到港的高峯。且長期來看，養殖利潤不斷收窄，養殖戶補欄積極性低，且受年初以來豬瘟疫情干擾，生豬存欄恢復不理想，限制上漲空間。預計豆粕將繼續隨外盤偏強震盪爲主。

三、市場展望與投資策略

當前美豆舊作年度出口目標已基本完成，期末庫存降至新低；產區天氣改善，南美大豆收割加速，市場需求逐步轉向南美。美豆新作播種工作啓動，播種面積大幅低於此前預期，且寒冷乾燥的天氣使得播種進一步放慢。預計美豆價格將維持高位震盪。未來市場將聚焦美國大豆播種。

國內大豆盤面榨利虧損嚴重，油廠大豆壓榨量處於低位，隨水產養殖啓動，豆粕成交有所好轉，庫存小幅下降。不過隨着巴西大豆收割上市的步伐加快，後期國內即將迎來大豆到港的高峯。且長期來看，養殖利潤不斷收窄，養殖戶補欄積極性低，且受年初以來豬瘟疫情干擾，生豬存欄恢復不理想，限制上漲空間。預計豆粕將繼續隨外盤偏強震盪爲主。

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